诺和诺德在进入被内部称为“考验之年”的2026年时，凭借首款GLP-1口服肥胖药的上市获得强劲开局，但随后数周接连出现的法律与监管事件，使这家丹麦制药商在全球减重药物市场的竞争环境愈发复杂。

爆款新品上市与悲观指引形成反差

今年年初，诺和诺德推出首款GLP-1口服肥胖药，市场反应强烈。公司首席执行官Mike Doustdar表示，截至目前，约有24.6万名患者正在使用今年1月初上市的Wegovy口服版本，其推广速度已超过公司现有GLP-1注射剂在早期阶段的表现。

尽管如此，公司2月初发布的2026年业绩展望令投资者失望。诺和诺德预计，今年销售和利润可能下降多达13%，与主要竞争对手礼来形成鲜明对比。礼来方面预计，2026年销售将增长约25%。

德意志银行分析师Emmanuel Papadakis评价称，过去一周发生的事件“足以写成几卷书”，并在悲观指引公布后下调了诺和诺德的目标价。快速变化的信息流引发股价剧烈波动：今年以来，诺和诺德在美国上市股票的交易区间介于43.24美元至64.16美元之间，单日最大跌幅一度达到14%，随后在后续交易日又反弹约10%。

与Hims的法律纠纷及FDA警告

在业务前景承压的同时，诺和诺德近期在美国市场的法律与监管风险显著升温。本周，公司在美国起诉远程医疗服务提供商Hims & Hers，指控其销售的复方注射及口服半胱肽类产品涉嫌侵犯专利。诺和诺德表示，已就类似复方仿制药问题对超过130家药房、健康诊所及其他公司提起诉讼。

此前，Hims曾宣布计划销售Wegovy口服药的复方版本，定价比诺和诺德品牌药低约100美元。但在诺和诺德表态将以专利侵权为由提起诉讼，以及美国食品药品监督管理局（FDA）宣布将更广泛打击GLP-1复方药物后，Hims迅速撤回相关计划。FDA同时表示，已将涉及Hims的潜在违规行为移交司法部处理。

诺和诺德方面则在广告合规问题上遭遇监管压力。FDA近日向公司发出警告，指其在Wegovy电视广告中存在涉嫌误导性宣传的内容。

Doustdar在接受CNBC采访时表示，政府公开介入与Hims相关的复方药物问题，是一个“非常强烈的信号”，公司“对此表示欢迎”。他同时强调，诺和诺德并不反对在个别病例中出于医疗必要而进行的复方调配，而是针对大规模商业化的仿制版本。

复方药冲击与市场份额压力

诺和诺德多次将销售增速放缓归因于复方药房的扩张。公司估计，目前约有150万美国人正在使用由Hims & Hers、部分健康诊所及复方药房提供的仿制减肥药。这些企业利用一项监管安排，在品牌药物供应短缺期间销售复方版本。尽管品牌半胱肽注射剂在需求激增后已不再短缺，相关公司仍持续向消费者大规模推广价格更低的替代品，引发法律和监管争议。

Rothschild & Co Redburn分析师Simon Baker指出，市场对Hims计划销售Wegovy口服复方药的消息反应强烈，许多投资者将其视为“压垮骆驼的最后一根稻草”。他表示，从美国监管机构的角度看，在特朗普政府将降低药价列为优先事项的背景下，清理市场上的廉价药物并非易事。但他同时称，品牌口服药上市仅五周就出现复方版本，“这是不可接受的”，“这将摧毁整个行业”。

BMO资本市场分析师Evan Seigerman认为，如果诺和诺德能够有效控制复方药物问题，公司有望收回部分市场份额并改善销售预期。

与礼来的竞争格局

美国减重药市场对诺和诺德而言是一场“必须赢”的战役。2025年，减肥药品类在公司整体销售中占比已超过一半。据估算，在全球品牌GLP-1市场中，礼来约占60%份额，诺和诺德约为39%。诺和诺德还特别提到，Wegovy在“偏好份额”上落后于礼来注射剂。

礼来的肥胖药Zepbound减重效果更为显著，尽管上市时间晚于诺和诺德的产品数年，但已成为许多患者和处方医生的首选。在美国市场，诺和诺德估计，每10名患者中有7至8人选择礼来产品。

与此形成对比的是，在复方药市场，诺和诺德药物的仿制份额远高于礼来。Baker表示，尚不清楚为何礼来在品牌市场占据更大优势，而在复方市场中诺和诺德的分子却更为普遍。

诺和诺德寄望于Wegovy口服药帮助其在美国挽回部分份额。Doustdar称，约88%的服药者目前使用最低起始剂量，显示出大量此前等待口服方案的患者正在进入治疗。他强调，基于不同临床试验数据，Wegovy口服药的减重效果与Wegovy注射剂相当，且优于礼来的口服药候选产品：前者平均减重约16.6%，后者约为12.4%。

礼来预计将在2026年第二季度推出竞争性口服减肥药orforglipron。市场普遍关注其上市表现，尤其是在诺和诺德此前已在注射剂领域失去先发优势的背景下。TD Cowen分析师Michael Nedelcovych表示，诺和诺德在Wegovy口服药的营销上投入巨大，包括重新启动直面消费者的宣传渠道，尽管起步略晚，但目前看来效果明显。

部分分析人士认为，Wegovy口服药的饮食配合要求可能成为礼来未来营销时的着力点。诺和诺德则表示，这些饮食要求不会阻碍药物推广。Leerink Partners分析师David Risinger则指出，从长期看，这一因素可能帮助礼来口服药在全球实现更高销售额。

定价压力与美国医保覆盖

在价格层面，GLP-1市场正面临广泛下行压力。此前，相关企业与特朗普政府达成了具有里程碑意义的“最惠国”协议，推动美国药价下调。分析人士认为，目前尚难判断价格下降在多大程度上会被销量增长所抵消。

Doustdar表示，从数学上看，“无论我们初期多么努力追赶价格下跌，这都需要一定时间”，但公司对前景“非常乐观”，并“日夜努力加快销量增长”。分析师普遍认为，诺和诺德在销售指引中采取了相对保守的假设，已将预期的价格压力纳入考量。

Baker指出，2026年影响业绩的正负因素众多，其中一些较为明确，另一些则存在不确定性。他认为，诺和诺德在指引中更多考虑了那些已经明朗的负面因素，例如加拿大等市场的仿制药竞争以及部分药物在医疗补助项目中的限制，“鉴于去年遇到的问题，他们不想过度承诺而无法兑现”。

诺和诺德的指引并未反映复方药物市场份额可能下降的潜在利好，因为FDA宣布将对GLP-1复方药采取“果断措施”是在公司发布指引之后。消费者对减肥药价格的敏感度仍是重要未知，这使得通过扩大覆盖人群和接触渠道来推动销量显得尤为关键。

Doustdar表示，预计今年晚些时候开始的美国医疗保险（Medicare）对减肥治疗的覆盖，将带来约1500万名潜在患者的市场机会。根据公开数据，目前约有6700万美国人享受Medicare覆盖。Doustdar称，就公司产品及其目标人群而言，1500万名患者是“合理的目标”，且相关覆盖将逐步开放。

管线推进与下一代疗法

在巩固现有产品的同时，诺和诺德也在推进下一代治疗方案，以期在与礼来的竞争中改善自身位置。其中包括一款更高剂量的Wegovy——7.2毫克版本，目前正等待FDA批准。Doustdar表示，该剂量可帮助患者减重约21%，与Zepbound最高剂量的效果“非常接近”，而现有获批剂量的Wegovy在临床试验中的平均减重约为15%。

他表示，一旦更高剂量获批上市，希望市场会将其视为与Zepbound疗效相近的选择，并“改变未来的市场动态”，即当前市场对Zepbound日益增强的偏好。BMO的Seigerman则认为，Zepbound已在注射剂市场确立“最佳产品”的地位，难以判断更高剂量Wegovy能在多大程度上改变这一格局。

诺和诺德预计，其下一代候选药物CagriSema将于今年晚些时候上市。该药为每周注射一次的实验性组合疗法，结合了半胱肽和模拟另一种肠道激素胰淀素的cagrilintide。尽管CagriSema的试验结果未达到部分投资者预期的25%平均减重，公司仍为其前景辩护。

Doustdar表示，试验数据显示CagriSema平均减重约23%，公司因此在资本市场上“遭受了相当严厉的惩罚”，但如果该药今天已上市，“将是市场上最好的产品之一”。他指出，要评估该药的真实疗效，需要“综合所有数据”，并提到即将开展的三项三期临床试验，其中一项将直接比较CagriSema与Zepbound。

在业务布局方面，Doustdar表示，公司并不将肥胖或糖尿病视为单一、同质的疾病，而是在这一领域开发多种专业化疗法看到更多机会。他指出，尽管全球有数百万患者被归类为“肥胖”，但疾病的生物学基础和严重程度差异很大，从仅需减轻少量体重的患者，到因脂肪肝等严重并发症而可能需要移植的患者，需求并不相同。

随着市场逐步成熟，诺和诺德在固定汇率下的销售额仍保持同比增长，但增速已较此前放缓。公司何时以及能否扭转这一趋势，仍有待时间检验。

更正：本文已修订，反映诺和诺德今年以来股价交易区间为43.24美元至64.16美元。此前版本错误表述了交易区间的时间范围。