年末回顾：从异常期权交易中总结一季经验
随着年末假期接近尾声，投资者开始回顾过去一年的市场表现，检视各类策略的得失。2025年第四季度，多只标的出现异常期权成交，为策略设计提供了丰富素材。其中几笔交易在结果与过程上都具有代表性，既包括收益突出的案例，也包括在设计上“过于聪明”而实际性不足的尝试。
以下围绕三类操作进行梳理：英特尔（Intel）的覆盖宽跨式策略、Invesco纳斯达克100 ETF（QQQ）的远期组合，以及在Workday、Robinhood Markets和SoFi Technologies上实施的轮动策略。
英特尔：50美元看涨期权带来亮眼回报
10月初，英特尔（INTC）股价出现回升，其期权市场在短时间内异常活跃。10月2日交易中，英特尔2025年10月31日到期、执行价50美元的看涨期权成交量与未平仓合约比率（Vol/OI）达到134.59，位列当日第三高。对期权而言，Vol/OI超过100通常被视为强劲动能信号。
当日该50美元看涨期权卖价为0.65美元，英特尔股价报37.30美元。基于此，设计了一笔覆盖宽跨式（covered combo / covered strangle）策略：
- 买入100股英特尔股票；
- 同时卖出一张价外看涨期权（50美元执行价，10月31日到期）；
- 再卖出一张价外看跌期权（10月31日到期，执行价区间在30至37美元之间）。
该组合本质上是覆盖看涨期权与现金担保看跌期权的结合。此前在相关说明中曾误写为“裸卖看跌期权”，实际应为现金担保看跌期权，这一点已予以更正。
卖出50美元看涨期权获得61美元权利金。英特尔于10月23日公布2025年第三季度业绩，好于市场预期。10月31日收盘价为39.99美元，远低于50美元执行价，卖方得以保留全部61美元权利金。
在看跌期权方面，曾列出30美元至37美元多个执行价选择。若投资者不希望最终持有超过100股英特尔股票，30美元执行价被视为更为稳妥的选项。以30美元执行价卖出看跌期权，可获得38美元权利金，使总权利金收入达到99美元。
以10月2日37.30美元的股价计算，截至10月31日，100股英特尔股票账面上涨269美元，叠加99美元权利金，总利润为368美元。按以下方式计算年化回报率：
- 成本基数：3730美元买入股票成本 + 3000美元现金担保看跌期权；
- 持有天数：29天；
- 年化总回报率约为69.2%【368美元收益 / （3730 + 3000）* 365 / 29】。
从结果看，这笔覆盖宽跨式策略在短期内取得了较高收益。值得注意的是，10月31日之后，英特尔股价已回落至10月2日价格下方，显示此前的上涨动能有所减弱。不过，Barchart当时对英特尔的技术观点仍为64%“买入”，显示其短期技术面仍被视为偏多。
QQQ：远期“思考实验”收益有限、风险犹存
11月7日，Invesco纳斯达克100 ETF（QQQ）期权市场同样出现异常活跃。此前一日，QQQ的Vol/OI比率达到119.52，为当日最高。
在此背景下，设计了一笔覆盖宽跨式策略，但并未采用11月10日到期、执行价615美元的看涨期权，而是选择了更远期的合约：
- 卖出一张2026年9月18日到期、执行价800美元的看涨期权；
- 同时卖出一张同日到期、执行价480美元、买价为14.17美元的看跌期权；
- 组合对象为长期持有QQQ且已有显著浮盈、但不愿卖出持股的投资者。
该操作被定义为一项“思考练习”，仅供激进投资者参考。根据当时测算：
- 卖出看涨与看跌期权合计可获得1916美元权利金；
- 若以61167美元持有100股QQQ，并以48000美元现金担保看跌期权，则年化回报率约为2.0%【1916美元 / （48000 + 61167）* 365 / 315天】；
- 若投资者在四年前以约400美元买入QQQ，则持股成本为40000美元，对应年化回报率约为2.5%【1916美元 / （48000 + 40000）* 365 / 315天】，同时保留以480美元价格再买入100股QQQ的可能性。
当时预计至2026年9月18日，QQQ股价上下波动幅度约为75.79美元（12.23%），下限为543.90美元，较11月7日价格高出近31美元，股价在到期时跌破480美元的概率被认为在下降。
事后回看，这一策略的主要问题在于到期日选择过远：
- 权利金对应的年化回报率对大多数投资者而言偏低；
- 但在长达315天的周期内，标的价格风险始终存在。
从策略设计角度看，这一“思考实验”在实践层面并不具备足够吸引力，被视为一次失败的尝试。
轮动策略：在WDAY、HOOD与SOFI上的部分偏离
11月27日，围绕Workday（WDAY）、Robinhood Markets（HOOD）和SoFi Technologies（SOFI）三只个股，设计并实施了一轮“轮动”（wheel）策略。
该策略的基本思路为：
- 先卖出现金担保看跌期权，以获取权利金；
- 若被指派，以较低价格买入标的股票；
- 持股后卖出覆盖看涨期权，继续收取权利金；
- 若股票被行权卖出，则重新回到卖出看跌期权的起点，形成循环。
在具体操作中，选择了三只市场关注度较高、且适合作为长期持有标的的股票，并卖出价外看跌期权启动轮动过程。三只股票合计获得权利金579美元。
计算回报时，将买入每只股票100股的潜在成本相加。文章中以Robinhood 115美元执行价为例，总现金担保成本为32600美元，对应一次性回报率为1.77%。
考虑到三只期权的平均到期时间为39.3天，按以下方式年化：
- 年化回报率约为16.4%【579美元 / 32600美元 * 365 / 39.3天】。
从静态测算看，这一轮权利金收入对应的年化收益水平较为可观。但在执行层面，三只标的的进展并不完全符合轮动策略“通过被指派在更低价位买入股票”的初衷。
截至12月30日撰文时：
- Robinhood：12月26日到期、执行价115美元的看跌期权在到期时略微价外，未被指派，未能以该价位买入股票；
- SoFi：股价为26.96美元，较26美元执行价价外3.7%，但仍存在收盘价跌破执行价的风险。若从长期视角看，以26美元买入SOFI被认为有望在3至5年内实现资本增值；
- Workday：股价为217.33美元，远高于185美元执行价。根据当时预估，股价波动幅度约为9.32美元，短期内触及185美元的可能性较低，本轮被指派买入股票的概率不大。
回溯11月7日的建仓时点，三只看跌期权的执行价均为明显价外：
- WDAY价外幅度约16.4%；
- HOOD价外约11.5%；
- SOFI价外约9.6%。
按策略设计逻辑，三者中理论上应至少有一只在到期时接近或跌破执行价，从而触发指派，以更低价格买入股票。但实际结果是，三只标的均大幅价外运行，轮动策略在“买入优质标的的更佳价格”这一目标上部分落空。
从收益角度看，16.4%的年化回报率为本轮操作提供了一定“安慰”，但在策略执行层面，未能充分实现通过被指派优化持仓成本的初衷，显示在执行价选择与风险—收益平衡上仍有调整空间。
